El BCRA sigue avanzando con la suscripción de los BOPREAL. Ya logró colocar USD 4.098 millones de los USD 5.000 millones disponibles de la Serie I. Este dato es importante porque da cuenta de los avances en la resolución del problema de la deuda comercial de las empresas. Pero sobre todo es importante de cara a entender cómo quedan los stocks de pesos. Una de las principales barreras por las cuales no se avanzó con la unificación cambiaria es la presencia de un stock de pesos que excedía ampliamente a la demanda real de dinero. El interrogante es cuánto se está logrando avanzar en la resolución de esos desequilibrios.
El BCRA creo un padrón para registrar las deudas por pagos pendientes de importaciones. En dicho registro se anotaron pasivos totales por USD 42.600 millones. Un dato positivo es que, de ese total, USD 8.500 millones se cancelaron de manera anticipada sin requerir acceso al mercado de cambios. De esta manera queda un saldo total de USD 34.100 millones. Ese es el universo elegible para suscribir el Bopreal.
Las condiciones de emisión reservaron un cupo total de USD 5.000 millones para la Serie I, que tiene como principal atractivo el hecho de poder ser suscripta sin pagar el impuesto PAIS.
Bajo estas condiciones, en las primeras 5 licitaciones, el BCRA logró captar USD 4.100 millones. Es decir que el 12% de los pasivos elegibles fueron canalizados hacia este instrumento.
Si la semana que viene se completara el cupo de USD 5.000 millones, algo que luce viable dada la demanda de la última licitación y la lógica que recomendaba ingresar en la última licitación de enero, se lograría reestructurar casi el 15% de los pagos pendientes.
Si bien esta cifra luce baja, dejaría el saldo de deudas en el orden de los USD 29.000 millones, es decir muy en línea con los promedios históricos que se financian en la operatoria comercial.
Resultado Licitaciones de BOPREAL Serie I
Resultado Licitaciones de BOPREAL Serie I
Pero más allá de la magnitud de adhesión a este instrumento, el efecto más relevante de corto plazo es la manera en que esta operatoria le sirve al BCRA para reabsorber pesos.
Si se completa el cupo de USD 5.000 millones de la Serie I, el BCRA lograría reabsorber un total de $4,1 billones. Es decir, el equivalente al 40% de la Base Monetaria o el 14% de los Pasivos Remunerados. El efecto sobre los pesos es clave.
Queda por saber los alcances que se puedan lograr de la Serie 2 y la Serie 3, que se comenzarían a licitar en las próximas semanas.
Si bien estas nuevas series tendrán plazos más cortos de acceso a divisas, no tendrán la opción de rescate anticipado a favor del tenedor y posible utilización para pago de impuestos.
Dado el plazo más corto de las series 2 y 3, los cupos pueden verse afectados en función de la disponibilidad estimada de divisas que haga el BCRA. A este cálculo hay que sumarle los USD 1.100 millones que se acaban de liberar para el pago de importaciones de MiPyMEs.
Los cupos asignados y el interés en estas nuevas series ya sin los endulzantes de la Serie I, marcarán el interés y capacidad de reabsorción de pesos de las nuevas series.
¿Siguen sobrando pesos?
Con la emisión de USD 4.100 millones de Bopreal, el BCRA reabsorbió $3,36 billones, y tiene margen la semana próxima para llegar a $4,1 billones. Es un porcentaje importante de la Base Monetaria, ¿pero es suficiente para corregir el desequilibrio entre la oferta de pesos y la demanda real?
Si tenemos en cuenta que el stock de Pasivos Remunerados al 7 de diciembre era de $23,5 billones, la emisión de Bopreal hubiera alcanzado para achicarlo significativamente. Pero el análisis es más complejo. Desde ese momento hasta ahora se han emitido pesos a pesar de que el Tesoro ya no recibió asistencia del BCRA.
- Tesoro Nacional: La Asistencia directa es cero desde diciembre. El Tesoro se ha financiado en el mercado de capitales. Es más, ha obtenido financiamiento más allá de sus necesidades y ha aprovechado esos pesos para recomprar deuda que estaba en manos del BCRA. En total le ha recomprado $4,3 billones, pero el efecto neto, considerando otras operaciones del Tesoro (movimientos de depósitos) ha sido una absorción de $3 billones. También ha ayudado a reabsorber pesos la compra de divisas que ha hecho el Tesoro para afrontar vencimientos en moneda extranjera.
- Compra de Divisas: El BCRA ha logrado comprar entre el 11 de diciembre y el 22 de enero USD 5.258 millones al sector privado. Esto implicó una emisión de $4,3 Billones. Es un factor nuevo que no estaba presente. Cada vez que el BCRA compra divisas, emite pesos que, si bien tienen respaldo en el aumento de reservas, pasan a estar en circulación.
- Intereses de Pases: La emisión total por este concepto en el período analizado fue de $3,65 billones. Esto a pesar de haber eliminado las Leliqs y haber bajado la tasa de pases a 100% de TNA. Es un factor que seguirá presente en la medida en que no se logre achicar el stock de pasivos remunerados.
¿Cómo impacta la emisión de Bopreal en el stock de pesos?
¿Cómo impacta la emisión de Bopreal en el stock de pesos?
- Devolución de Lediv: Un factor que no se puede dejar de considerar es la emisión de pesos asociada el rescate de Ledivs. Se trata de Letras en dólares que eran la contrapartida de los depósitos dollar linked que los bancos le tenían que tomar a exportadores que liquidaban al dólar soja y posteriormente a importadores que pagos demorados. En la medida que las empresas van accediendo al Bopreal están rescatando esas posiciones y generan una emisión de pesos.
El efecto neto de estos movimientos, si asumimos que la semana próxima se completa el cupo de Bopreal Serie I, es una Expansión Primaria Total por $ 10,4 billones de pesos y una reabsorción de $6,7 billones. Eso deja una emisión neta de $3,7 billones. Ese excedente de pesos hasta ahora ha sido esterilizado por el BCRA mediante operaciones de Pases. Esto lleva a cero la expansión de la Base Monetaria en un período de fuerte inflación.
Nuevos niveles para los Agregados Monetarios
Los primeros meses de este nuevo esquema económico han implicada una fuerte licuación de pesos. Las tasas de interés han estado claramente por debajo de la evolución del nivel de precios.
Si analizamos los stocks de pesos vemos que esa licuación ha tenido efecto. El stock de agregados monetarios que ha estado sostenidamente entre 9 y 10 puntos del PBI ha caído a 7,7 pts. y con la tendencia actual puede seguir retrocediendo.
¿Cómo impacta la emisión de Bopreal en el stock de pesos?
¿Cómo impacta la emisión de Bopreal en el stock de pesos?
Si bien la compra de reservas genera nuevos pesos, la suscripción de Bopreal y las recompras de deuda que hace el Tesoro con el BCRA, más la licuación implícita en el diferencial entre las tasas de interés y la inflación hacen que la tendencia siga siendo decreciente.
El problema es que la demanda real de dinero se mantiene en niveles extremadamente bajos y difícilmente se recupera hasta que no se logren consolidar tasas reales de interés positivas.
