El BCRA aplicó un fuerte ajuste en el corredor de tasas de interés, política que luce coordinada con la Secretaría de Finanzas. El primer signo fue la suba de la tasa de Ledes a octubre 2022 en la licitación del miércoles 27/07. El segundo paso fue una suba de las tasas de interés que le paga el BCRA a los bancos, donde se destaca el aumento de la tasa de Pases (55%) y de Leliqs a 28 días (60%). El tercer y último paso fue ajustar las tasas mínimas por depósitos a plazo fijo. Es un movimiento que luce orientado en contener la demanda de dólar financiero y mejorar los rendimientos reales de los inversores en pesos en momentos en que se espera una fuerte aceleración inflacionaria.
Estas medidas se entienden como una confirmación del marco acordado con el FMI, donde una de las prioridades era ofrecer tasas reales positivas de interés. Se dan en simultáneo con movimientos significativos en la brecha cambiaria que se explicarían por rumores de cambios políticos dentro de la alianza gobernante.
El esquema de tasas vigente hasta junio estaba generando varios problemas. Por un lado, perdía sistemáticamente con la inflación y por otro lado no logró generar los incentivos necesarios para que los inversores se vuelquen nuevamente hacia los instrumentos de deuda del Tesoro.
Además, la tasa de interés activa de corto plazo (adelantos en cuenta corriente, caución, etc) es el principal costo de oportunidad que miran los exportadores y las empresas que operan en el dólar financiero. Si esa tasa es menor al ritmo de depreciación, obtienen financiamiento en pesos, con un costo financiero en dólares que termina siendo negativo. Es decir, si toma pesos al 43% de TNA (costo mensual directo del 3,6%) y decide retener la liquidación de exportaciones (tipo de cambio ajustando al 5,5%), obtiene un margen sobre ese financiamiento del 1,9% mensual.
Esa dinámica es negativa para las reservas y explica la decisión reciente del BCRA de subir significativamente las tasas de corto plazo. La tasa de Pases subió de 40,5% a 55% en dos semanas. Poco a poco este incremento irá trasladándose a las tasas activas y quedará más compensada la política de tasas.
Si la tasa de caución o adelantos no repunta en línea con estas subas, es señal de que se mantiene una fuerte preferencia por el riesgo privado.
El esquema de tasas vuelve a ser parecido en su estructura (relación entre tasas) al que estaba vigente hasta diciembre 2021, aunque claramente en un escalón más alto. La brecha entre las tasas cortas / largas es menor y se incrementó significativamente el premio que paga el Tesoro por sobre el BCRA. Hasta diciembre las Ledes estaban por arriba de las Leliqs, pero en la medida que se fue ampliando la brecha entre pases y Leliqs, la demanda por esos instrumentos hizo subir el precio de las Ledes y bajar su rendimiento implícito.
El cambio reciente de tasas busca recomponer esa situación, con un escalonamiento más ordenado entre las tasas de Pases, Leliqs y Letras del Tesoro (Ledes), con un premio por ir a instrumentos del Tesoro.
El esquema de tasas anunciado mejora sustancialmente el spread marginal de los bancos (restaría conocer todavía ajuste de tasas activas reguladas), que mejoraron su tasa promedio de política monetaria, especialmente por la mejoría en la tasa de pases.
En el corto plazo estos movimientos de tasas deberían estar trasladándose al mercado en forma de mayor premio por las cuentas remuneradas y aumento de las tasas activas de corto plazo.
En síntesis, tasas de interés más altas que en el corto plazo siguen por debajo de la inflación, pero que tienen más lógica desde la perspectiva cambiaria.
El dato positivo de la semana sin dudas ha sido el resultado de la licitación de deuda del Tesoro, que más allá de lo explicado en términos de tasas de interés, logró una fuerte captación de financiamiento neto. Si tenemos en cuenta que el BCRA compró entre junio y julio casi $1.100.000 millones, el mercado se encontraba líquido en activos a tasa fija (Money Market + depósitos en cuentas remuneradas o plazos fijos), por lo tanto, la suba de tasas genera un costo de oportunidad por estar fuera del riesgo soberano muy elevado.
Desde la perspectiva del inversor, la permanencia en depósitos lo cubre de la volatilidad que mostró el mercado de deuda en junio / julio, pero implica asumir un costo elevado, en especial cuando el CER vuelve a devengar a niveles claramente superiores al 100% en las próximas semanas (135% si julio es 7,5%).
Los $378.000 millones que captó el Tesoro implican que se logró atraer nuevamente al 35% de lo que compró el BCRA en el mercado secundario. El desafío es mantener esta tendencia en las próximas licitaciones, sabiendo que el mercado se mantiene líquido y que el premio que ofrece el CER está todavía muy por arriba de las tasas de corto plazo. Por ejemplo, la tasa Badlar efectiva podría estar acomodándose entre 75% y 76% anual.
El interrogante de corto plazo seguirá estando en el ámbito político, a la espera de novedades en la conformación del equipo de gobierno y las decisiones que se puedan estar tomando en especial en materia cambiaria. Pero mientras tanto las señales que se han dado por el lado de las tasas de interés lucen positivas y más acordes para retomar el equilibrio económico.
