El BCRA respondió a la aceleración inflacionaria de febrero con una nueva suba de tasas. Es la tercera del año y fue de 200 puntos básicos para los principales instrumentos (Leliqs a 28 días y tasas mínimas de depósitos a plazo fijo). La magnitud de la suba deja entrever que el BCRA está decidiendo en función de la expectativa de inflación para el resto del año, es decir mirando varios meses hacia adelante. Este enfoque nos lleva a esperar tasas reales negativas en el primer semestre. A su vez, esa política se complementa con una política de tasas que busca ampliar el spread entre la tasa de las cuentas remuneradas y la tasa Badlar.
En febrero se aceleró el ritmo inflacionario hasta el 4,7% mensual, tendencia que podría continuar en marzo, con un incremento esperado de precios del 5% o superior. Las nuevas tasas de interés definidas por el BCRA buscan contrarrestar esa suba en la inflación, pero en el corto plazo pueden haber quedado cortas. De todas formas, la política aplicada genera un sesgo en las decisiones de los inversores para las próximas semanas. Existen una serie de supuestos que hoy forman la base de los supuestos que utilizan los inversores para decidir sus estrategias. Estos son:
- La inflación es la que marca el ritmo nominal y la variable sobre la que el BCRA tiene menos control.
- Las tasas reales de interés en el corto plazo seguirán siendo negativas, con la expectativa que recién en el segundo semestre, si se logra desacelerar el ritmo inflacionario podrían igualarse los ritmos de inflación y la tasa de interés.
- Se pueden tolerar tasas reales negativas, pero nunca pueden ser inferiores al ritmo esperado de depreciación.
- Si se logra ir cumpliendo las metas del acuerdo con el FMI, la brecha cambiaria debería mantenerse cerca de los mínimos recientes (65%). La volatilidad estará dada por la incertidumbre política, el conflicto bélico y la manera en que se logren controlar las presiones inflacionarias.
- La política monetaria y financiera estará pensada para seguir desarrollando el mercado de capitales local e ir estirando plazos promedio de colocación. Eso implica que el spread alto entre colocaciones cortas (cuentas remuneradas y tasa Badlar) llegó para quedarse.
- La emisión primaria con fines fiscales sufrirá un fuerte ajuste este año, pero en su lugar gana participación la emisión para el pago de intereses de pasivos remunerados. En consecuencia, se mantiene una fuerte creación primaria de pesos y por ende un mercado líquido.
Este reordenamiento de los incentivos está generando cambios de comportamiento en los inversores. Ha disminuido el apetito por tomar coberturas dollar linked y se ha incrementado la cobertura contra la inflación. Esto obedece a la menor probabilidad de salto discreto del tipo de cambio y a ritmos nominales que hoy muestran a los precios un escalón por arriba. Solamente una agudización de los ajustes de precios visto en las últimas semanas, donde los títulos CER devengan spreads negativos en su tramo más corto y los dollar linked siguen en terreno positivo puede generar cambios en los flujos.
El otro ajuste relevante se ha visto en el manejo de los excedentes de liquidez. El BCRA ha modificado su política de tasas para ampliando la brecha entre Pases a 1 días y Leliqs a 28 días. Para los bancos esto implica necesariamente ampliar la brecha entre lo que pagan por depósitos en cuenta remuneradas y depósitos a plazo fijo que son a 30 días y puede “calzarse” con Leliqs. Para la Industria de FCI implica una brecha de rendimiento mayor entre los Fondos T+1 y los Money Market. Los fondos disponibles por plazos menores a 30 días siguen encontrando en los Money Market la mejor opción de inversión, pero cuando la disponibilidad de tiempo es mayor, la alternativa de invertir en los fondos T+1 gana atractivo por su mayor rendimiento.
Para el BCRA esta opción genera una menor presión sobre el costo de sus pasivos remunerados, porque los fondos de corto plazo devengan una tasa menor. Para el Tesoro es un punto a favor, porque aumenta la demanda por instrumentos de corto plazo y logra un mayor flujo de financiamiento en el mercado de capitales local.
En síntesis, en las próximas semanas, dados estos incentivos seguimos esperando flujos que se canalizan hacia los fondos de cobertura contra la inflación y los excedentes de liquidez se asignan a fondos T+1, en un mercado que se mantiene con altos niveles de liquidez.
