La inflación de abril estuvo nuevamente por arriba de las expectativas. Al 6% del índice general hay que complementarlo con el dato de inflación núcleo que fue del 6,7%. Se trata de señales que generan preocupación porque implican un desequilibrio con respecto al ritmo de inflación y a la tasa de interés. El BCRA reaccionó rápidamente a la noticia con una nueva suba de la tasa de interés, pero nos preguntamos si es suficiente, dado el ritmo que mantiene la inflación.
El primer interrogante que aparece es tratar de entender cuál es el ritmo real de la inflación, más allá de las influencias que puedan tener algunos factores puntuales dentro del índice de precios de cada mes.
Si se toma como referencia el aumento de precios de los últimos 3 meses y se lo anualiza para expresarlo en términos de inflación anual, el nivel actual se acerca al 100%. La expectativa anual igualmente sigue estando todavía en torno al 65% (REM). Eso implica que el mercado está esperando algún tipo de desaceleración, a pesar de que en los últimos tres meses los datos han sido altos. El ritmo que se observa en el índice general se repite en la inflacón núcleo.
Un punto a tener en cuenta es que cuando la inflación se acelera, empieza a generar un efecto estadístico que se define como “arrastre”. Dado que lo que se miden son los precios promedio de cada mes, la diferencia entre los precios de fin de mes y el promedio genera un piso para el mes siguiente. Por ejemplo, el dato de abril, luego del 6,7% de marzo ya tenía un piso estadístico del 3,1%.
Cuando miramos hacia adelante, ese piso baja a 1,6%, lo que permite pensar en un dato de mayo más contenido. Por ejemplo, si se mantuviera el ritmo de aumento neto de abril, el incremento de precios de mayo sería de 4,5%. Aunque ese valor puede estar funcionando como un piso, porque en mayo se suman dos factores centrales que tienen alto impacto: la suba en el precio de los combustibles y los aumentos presentados en las Audiencias Públicas para los servicios públicos domicilarios. Este factor sumaría 1,3 puntos adicionales a la inflación si se los aplica retroactivos al 1º de mayo.
En definitiva, si en mayo la inflación se mantuviera con un piso de 4,5% como se explicara anteriormente, el ritmo anualizado no cambiaría. Es decir que la economía está funcionando con niveles de inflación sostenidamente elevados.
Dados esos niveles de inflación, los grandes desafíos por delante son dos, buscar anclas que permitan bajar esos ritmos y alinear el resto de las variables para no producir mayores desequilibrios.
- Buscando anclas nominales para frenar los precios: En 2021 se ancló el tipo de cambio, pero el costo fue un atraso del tipo de cambio real. Hoy los únicos factores que podrían ocupar ese rol son las metas cuantitativas del Acuerdo con el FMI: Objetivo fiscal, monetario y acumulación de reservas. El resto de las variables habituales no pueden cumplir ese rol. El tipo de cambio ya se atrasó y seguir utilizándolo podría generar presiones adicionales sobre el mercado cambiario. Los salarios también están atrasados en términos reales, por lo tanto frenar la demanda por ese lado tendría un costo social muy elevado. Aumentar la oferta vía importaciones no es viable porque no hay divisas. El aumento de oferta vía producción es algo que requiere inversión, previsibilidad y tiempo.
- Acomodando las demás variables nominales: Si el ritmo de inflación se sostiene alto, el BCRA se encuentra con la necesidad de lograr el equilibrio con otras dos variables (tasa de interés y Tipo de Cambio real) que figuran como objetivos en el Acuerdo con el FMI, es decir que son metas orientativas, cuyo incumplimiento no genera necesidad de waivers.
- Tasas de Interés: El Acuerdo pide que las tasas sean positivas en términos reales, eso implica que deben ser mayores a la inflación esperada. Si miramos lo que sucedió en los primeros 4/5 meses del año eso no se logró, la inflación promedio fue del 5,3% mensual y recién ahora, con una nueva suba, la tasa de interés por depósitos de más de 1 millón está en 3,9% mensual. Si miramos hacia adelante, la expectativa de inflación del REM es de 3,8% mensual hasta diciembre de 2022, pero tiene un rezago en la actualización. En cambio la inflación implícita en los títulos públicos para los próximos dos meses (Tasa versus CER mayo y junio) es del 5,65%.
- Tipo de Cambio Real: La inflación y la depreciación del Real están afectando rápidamente la competitividad del peso. En lo que va del año ya se perdieron más de 7 puntos de competitividad. El objetivo acordado era no atrasar el tipo de cambio real, sosteniéndolo en los valores de diciembre 2021. Hoy no se está cumpliendo y la brecha que se va abriendo es cada vez mayor. El interrogante es si el BCRA está en condiciones de acelerar el ritmo de depreciación para no perder seguir perdiendo terreno. El nivel actual de las tasas de interés le pone un techo en el andarivel del 4%. Para poder acelerar la depreciación necesitaría de tasas claramente más altas.
Como vemos, el dato de inflación genera preocupación en varios frentes. Por un lado por la dificultad para encontrar anclas nominales y las que existen son de efecto retardado (fiscal, reservas y política monetaria). A su vez aparecen factores que dejan claro que la inflación de los próximos meses difícilmente sea mucho menor a la actual.
Eso implica un desafío doble para el BCRA, que debe buscar la manera de que no se le atrase demasiado el tipo de cambio real, con tasas de interés que van subiendo pero no a la velocidad suficiente como para ganarle a la inflación ni al tipo de cambio.
