Comenzó el año y el BCRA empezó a comprar reservas, no necesariamente al 5% del volumen operado en el MULC, pero quizás en promedio al correr más días veremos niveles similares. En adición a esto, hoy se anunció un repo por USD 3mm para afrontar el pago de cupones y amortizaciones de BONARes y GLOBALes el día de mañana, a una tasa 50bps menos que en la última ocasión y por USD 1mm más de lo que esperaba el mercado. La volatilidad del fondeo en ARS persiste elevada y si bien hoy la caución a 1d cerró en 21%, el vwap fue de 42% y en los últimos días no logramos encontrar un patrón, sino más bien volatilidad sobre el cierre. Con esto, es difícil que los bonos en moneda local compriman, así como también esto limita a que la curva se muestre empinada, ya que el fondeo tiende a castigar mayormente a los cortos, mientras que los largos traccionan por cómo sostenibilidad de deuda, relación vs HD, etc.
🔶 Incluso ante noticias positivas que tenderían a favorecer a la curva HD en general, como la compra de reservas en el MULC y el repo, los GLOBALes siguen manteniéndose en niveles de 575 de riesgo país, nivel similar al mínimo en la era Milei post blanqueo y pre cobro de cupones de enero 2025, aunque en el medio, EM logró achicar su spread vs la canasta de bonos americanos. Así, si bien estamos cercanos al mínimo del riesgo país de la era Milei, la misma incluiría una peor performance en relación a peers, incluso en un contexto de cambios positivos en lo cambiario. De esa forma, vemos valor en la curva HD, donde los largos aún mantienen mayor atractivo por sobre los cortos ante un empinamiento de la curva que ya deja poco upside al tramo de corta duration. Para los cortos, seguimos favoreciendo AL30 por sobre GD30, luego por profundidad priorizamos GD38 y GD41 para los largos. Las dudas respecto a la factibilidad de compras dentro de las bandas por parte del BCRA en período de demanda de USD por turismo nos hacía penar que quizás dilaten las compras para más adelante, por esto celebramos la noticia de compras en el MULC, lo que el mercado está mirando actualmente pareciera ser cuán viable resulta brindar cobertura cambiaria recurrentemente para mantener un nivel de tipo de cambio (vía venta de futuros y LELINKs el BCRA, Spot el MECON).
🔶 Así como vemos valor en el tramo largo de los GLOBALes, consideramos que a mediano plazo el CER largo y mismo BONTE outperformearían al tramo corto, más aún con una curva empinada incluso ante baja liquidez. No obstante, entendemos que ante dicha ausencia de liquidez y volatilidad de fondeo de corto plazo, la curva ARS en general podría seguir operando floja, esperamos así que el tramo corto widee y se aplane la curva, salvo que novedades normativas surjan (como por ejemplo modificaciones en pos de flexibilizar encajes). En cuanto a la duration, vemos valor en tramo corto y largo, priorizando CER hasta 1H-2026 y luego TZX28 y DICP. Mientras tanto, dentro de las diversas curvas en ARS, vemos valor en el CER por sobre BONTAM y a estos mejor que la TASA FIJA hasta 1H-2026, ya luego la TASA FIJA comienza a lucir atractiva, aunque entendemos que quizás no es el momento aún al esperar un print inflacionario de diciembre en torno a 2,6/2,7% con implícitas en 2,3% y un enero que tendría el cambio de canasta para la metodología que podría implicar un mayor print.
