El fin de semana se conoció la revisión de las metas del IV trimestre 2022 presentado por el staff del FMI. En estos casos, dada la demora de 3 meses en cerrar el análisis, el foco no suele estar puesto sobre el análisis de dichas metas, sino sobre la posición a futuro. En especial sobre la manera en que dicho staff analiza la problemática argentina y las conclusiones a las que llega sobre las políticas económicas necesarias. En esta oportunidad, el análisis era muy esperado, porque hubo cambios muy significativos en el contexto económico y era importante saber cómo dicho equipo evaluaba su impacto y que ajustes proponía para mantener la vigencia del acuerdo.
El primer punto importante es que se aprobaron las metas del 2022 y ello permitió que se liberara un desembolso previsto. Con esos fondos Argentina canceló el pago pendiente que tenía con el organismo y le quedaron USD 2.700 millones en las reservas a la espera de afrontar sus próximas obligaciones.
Pero, probablemente por un tema de fechas de análisis, no se ha ajustado la expectativa de caída en la producción agrícola acorde con la realidad del sector agropecuario. El documento del Staff del FMI trabaja con supuestos de 15% de caída en la producción agrícola cuando la realidad está demostrando que la caída podría superar el 40%. Esta diferencia sustancial, que seguramente sea incorporada en la próxima revisión, casi que invalida el resto del análisis que se presenta con respecto al balance cambiario y al frente fiscal.
Ante una caída estimada de exportaciones no menor a USD 17.500 millones, la meta de acumulación de reservas se redujo solamente en USD 1.800 millones. Luce poco razonable acumular USD 8.000 millones de reservas en un año donde se enfrenta un shock externo de la magnitud de la sequía actual. Justamente las reservas tienen su razón de ser en amortiguar esos shocks externos. Teniendo en cuenta la debilidad de reservas que tiene el BCRA, es lógico que no se puedan usar activamente para contener el shock, pero acumular esa magnitud de reservas puede agudizar el impacto del shock originado en la sequía. Es claramente una meta no cumplible.
En el frente fiscal el único ajuste significativo que se hizo fue aumentar el nivel del PBI nominal, eso generó un margen adicional de $172.000 millones para el resultado primario de este año. Teniendo en cuenta las cifras de inflación utilizadas, entendemos que este ajuste se queda corto y que en las próximas revisiones podría subirse esta meta en otros $172.000 millones sin que ello implique modificar el objetivo de 1,9% del PBI.
Entendemos que ante una situación externa débil como la de Argentina, el cumplimiento de los objetivos fiscales es una condición básica. Desde esa perspectiva pueden quedar más claros los motivos por los cuales el FMI no corrigió esa parte de las metas del programa. Pero no termina de quedar nada claro el objetivo de acumulación de reservas, porque luce al menos disociado de la realidad y con efectos reales opuestos a cualquier programa de estabilización.
De cara el mercado, este documento del FMI en parte genera preocupación, porque deja claro que en las próximas revisiones irán apareciendo incumplimientos y necesidad de waivers. Ya en el primer trimestre la meta de reservas no se habría cumplido por amplio margen y la fiscal luce más que complicada.
Desde nuestra perspectiva en los próximos meses el foco no debería estar puesto en el cumplimiento de las metas sino en la razonabilidad de las políticas que se vayan aplicando. Entendemos como clave el ordenamiento fiscal, sin margen para la relajación de esas metas, aunque sean de difícil cumplimiento. Pero también entendemos que el objetivo realista en materia de reservas debería ser el de no bajar de los niveles actuales a la espera de poder ser más agresivos en la recuperación durante la próxima campaña si las condiciones climáticas acompañan.
En este análisis entran otros dos puntos en donde el staff del FMI mantiene una postura inamovible:
- Sostenimiento de Tasas Reales Positivas: Piden que sean lo suficientemente positivas como para hacer frente a la alta inflación y respaldar la demanda de activos en pesos. En una economía con muy baja intermediación financiera, la eficiencia de la tasa para mitigar la inflación es muy acotada. En cambio, entendemos que se requieren tasas que sean superiores a la expectativa de devaluación.
- Aceleración de la Tasa de Devaluación: El documento del FMI pide que se sostenga la competitividad vía una adecuación de la tasa de devaluación. Eso implica acelerar el ritmo del último mes, que fue del 5,8% y elevar las tasas de interés para que no se genere una inconsistencia que sume presiones sobre el mercado cambiario.
En definitiva, la revisión de las metas del FMI ha dejado mas dudas que certezas, en especial porque dada la magnitud del shock generado por la sequía, queda claro que algunas metas son de muy difícil o imposible cumplimiento. Eso no implica convalidar cualquier tipo de desvío: será necesario ir manteniendo el orden en especial en el frente fiscal y monetario/cambiario.
Para el mercado han sido señales negativas, porque la necesidad de nuevos idas y vueltas para obtener waivers por los desvíos solamente sumará ruido.
Independientemente de ello, desde la perspectiva económica, seguiremos pensando en un plan que busca llegar sin shocks a fin de año.
Llegar implica que antes se deben ir tomando medidas que seguramente estén orientadas a equilibrar el nivel de oferta y demanda de dólares, y a apuntalar la recaudación tributaria que está afectada por las menores exportaciones y por la caída del nivel de actividad.
En ese marco debemos entender el reciente anuncio de un nuevo esquema de dólar para el sector agro y para las economías regionales. El valor de $300 fijado para sectores específicos busca atraer oferta, enfocando el esfuerzo en aquellos sectores que tienen capacidad de generar divisas y buscando minimizar el impacto sobre el proceso de formación de precios a nivel interno.
En definitiva, darle más tipo de cambio a algunos exportadores por un período acotado de tiempo (45 días para soja y 5 meses para economías regionales) busca fomentar una rápida liquidación (precio fijo en contexto inflacionario) y mejorar vía retenciones la recaudación tributaria.
Entendemos, dada la posición del FMI, que todavía faltarían medidas para desalentar las importaciones y simplificar el esquema cambiario. Probablemente queden para las próximas semanas.
