La inflación de julio fue la más baja del año, se ubicó en el 3% mensual, que equivale a un ritmo anualizado del 42,5%. La inflación núcleo se ubicó apenas por arriba, con el 3,1% de aumento y los precios regulados siguen siendo un ancla para los precios con un incremento del 1,4%. El interrogante que surge es si esta gradual baja del ritmo inflacionario podrá sostenerse o la economía ya llegó a un piso y costará quebrar el umbral del 3% mensual. Una mirada sobre los datos de julio nos puede ayudar a entender cuáles son las posibilidades de cada escenario.
El primer punto que nos parece importante rescatar es que la inflación siempre es multicausal, al igual que la mayoría de las variables económicas, siempre depende de la combinación de muchos factores. Por eso el análisis del ritmo inflacionario y la determinación de escenarios hacia adelante siempre dependen de varios factores.
Los datos de julio confirmaron una tendencia decreciente que ya se viene observando a partir del récord de 4,8% mensual de aumento de precios de marzo. A partir de ahí los datos siempre fueron decrecientes hasta llegar al 3% de julio. Al analizar los datos del año 2020 vemos que agosto y septiembre registraron aumentos promedio del 2,8%, por lo tanto, se deberá quebrar ese umbral para que la inflación interanual logre bajar. El dato positivo igual es que el ritmo inflacionario que surge de anualizar la inflación de los últimos 3 meses ya es inferior a la interanual. Es decir que la tendencia decreciente se está consolidando y que el ritmo ya está por debajo 51,8% interanual que mostró julio.
Para que el ritmo inflacionario descienda se han sumado varios factores:
- Anclaje del Tipo de Cambio: Ya desde febrero ha sido el principal factor de estabilización, con ritmos que han ido descendiendo desde el 2% mensual de abril al 1% mensual de julio. Esto contiene el precio de productos importados y baja el costo de oportunidad de las exportaciones.
- Dificultad de Recuperación del Salario Real: El salario viene recuperándose a mayor ritmo que en 2020, pero la aceleración inflacionaria del primer trimestre dificultó la mejoría del salario real. En niveles absolutos sigue casi 9% por debajo del nivel pre pandemia, cifra de referencia que ya era baja con relación a los años anteriores. Esto le quita impulso a la demanda interna y pone techo al ritmo inflacionario.
- Política Fiscal y Monetaria Conservadoras en 1er Semestre: Ya desde el cuarto trimestre de 2020 y durante la primera mitad de 2021 el ritmo de expansión del gasto primario era menor al ritmo inflacionario. La política monetaria se mostró particularmente conservadora en el primer semestre del año. Esta menor emisión de pesos ayuda a descomprimir las presiones sobre los precios.
El interrogante que surge es si estos factores son suficientes para quebrar de manera sostenida el umbral del 3% mensual de inflación o pueden existir otros factores que hacen difícil quebrar ese piso. El mismo análisis realizado muestra que hay todavía factores estructurales que hacen prever que, más allá de algunos datos puntuales que puedan ubicarse por debajo, la inflación tiene motivos para seguir siendo alta en los próximos trimestres, Estos factores son:
- Exceso de Pesos: La inflación acumulada desde febrero 2020 a julio 2021 es del 68,5%, en el mismo tiempo la Masa Monetaria (M3) creció 106,4%. Es decir que la cantidad de pesos de la economía creció casi 40 puntos más que el nivel de precios. Como no hubo una demanda real por esos pesos, el BCRA se vio en la necesidad de esterilizarlos, pero eso tiene un costo ya mayor a los $100.000 millones mensuales de emisión para pago de intereses de Leliqs y Pases. Es decir que a la economía le siguen sobrando pesos.
- Desequilibrio Fiscal Creciente: Luego de unos primeros meses donde se contuvo el desequilibrio fiscal vía ingresos extraordinarios y contención de gastos, entramos en un período donde se prevé una mayor expansión fiscal y eso ya se ha traducido en una necesidad de asistencia del BCRA vía emisión. Mientras que en los 5 primeros meses del año el BCRA le transfirió al Tesoro $240.000 millones ($48.000 millones promedio por mes), desde mediados de junio hasta mediados de agosto le transfirió $430.000 millones. Si no requiriera más asistencia en lo que queda de agosto, el promedio mensual sería de más de $140.000 millones mensuales. Esta inyección de pesos se suma al pago de intereses como principales factores de emisión.
- Reacomodamiento de Precios Relativos: En los primeros meses de la crisis sanitaria el precio de los bienes aumentó a un ritmo claramente mayor que el de los servicios. En la medida que en este año se busca recomponer salarios, los sectores productores de servicios, que tienen al salario como principal componente de costo, empiezan a trasladar esos aumentos para recomponer margen. Desde febrero 2020 el precio de los bienes subió 79,1% y el de los servicios 46,6%, esa brecha se irá acortando gradualmente, pero eso implica continuidad de las presiones inflacionarias.
- Dificultad para Mantener el Nivel de Subsidios: Los precios regulados acumulan una suba del 42% desde el inicio de la pandemia, claramente por debajo del resto de los precios. Esto se viene sosteniendo sobre la base de aumento de subsidios, pero las necesidades ponen un techo a estas erogaciones y harán necesarios ajustes de tarifas que se asimilen al ritmo inflacionario, es decir que un factor de contención significativo de los últimos meses podría no sostenerse con igual intensidad en los primeros meses de 2022.
El análisis realizado muestra que si bien hay motivos para pensar que en los próximos 2/3 meses pueden observarse algunos datos de inflación que se ubiquen por debajo del 3% mensual, para los siguientes meses hay factores que llevan a pensar en ritmos de inflación que se sostienen en valores que pueden estar por arriba del 3% mensual, al menos hasta que se terminen de corregir algunos desequilibrios que se fueron acumulando.
